ST生化:已批待采浆站众多,控制权争夺胶着

事件:公司公告称终止筹划重大资产重组并复牌,并承诺至少未来1
个月内不再筹划重大资产重组。

扣非净利20%较高速成长,血制品增速加快。

上海11月2日 –
上海家化联合股份有限公司(600315.SS)周一公告,控股股东中国平安(601318.SS)
拟斥资逾80亿元人民币,通过上海太富祥尔要约方式增持公司股份,收购完成后中国平安最多将合并持有上海家化58.87%的股份。

   
新浆站获批有望增厚业绩,摘帽持续向前推进,股权争夺或将导致控制权易主。公司自6月21日下午起停牌,期间发生了一系列事件对上市公司的股权和基本面产生影响。1)股权争夺:收购人浙民投天弘投资发出要约收购,拟以36.00元/股(较最近收盘价30.93元/股溢价16%)在要约收购方案发布后的30个自然日内收购上市公司总股本的27.49%,即7492万股,要约收购期限届满后,收购人及其一致行动人(浙民投、浙民投实业共计持有上市公司总股本的2.51%)将最多持有上市公司总股本的29.99%,将超过公司当前最大股东振兴集团(持股22.61%)。要约期间届满后,如预约要约的股份数量低于6132万股(总股本的22.50%),则要约收购不生效,一致行动人将在公告之日起12个月内减持目前持有的2.51%股权;如预约要约的股份数量不低于6132万股(总股本的22.50%),则要约收购生效。2)重大资产重组:停牌期间拟收购山西康宝、海博畜牧,但由于未在核心条款达成一致意见而终止。3)资产剥离:振兴电业的65.216%股权完成过户,再加上股权分置改革方案完成,公司摘帽持续向前推进,有望迎来资产重估。4)浆站拓展:获得石楼和隰县浆站的采浆许可证,
公司自2016 年以来新增6
个浆站(广东的东源、廉江、遂溪,山西的和顺、石楼、隰县)可以采浆,在原有5
个浆站的基础上增幅达到120%,将显著提升公司的采浆量和盈利水平。我们认为上述事项对公司的影响主要包括:1)从业绩来看,浆站增加有望显著提升公司收入和盈利水平,推动公司业绩增长;2)从摘帽来看,随着振兴电业股权完成过户,有望推动摘帽进度持续推进,或将迎来价值重估;3)从股权来看,此次要约收购价格比最近收盘价溢价16%,如顺利完成可能会导致控制权易主和治理结构变化,或将推动公司股价上涨。

   
半年报营收3.21亿(+13.79%),归母净利4459万(+5.43%),扣非净利5087万(+19.34%);子公司广东双林净利润8743万(+20.90%),业绩增速加快,盈利能力增强。广东双林毛利率60.5%(+7.8pp),净利率27.2%(+1.6pp),均有提升。

具体而言,要约收购的股份数量为208,949,954股,出价为40元/股,预收购的股份数量占总股份的31%。据此中国平安本次收购的最高资金总额为83.58亿元。

   
浆站建设加速推进,新产品有望逐步获批。公司浆站拓展快速推进,广西的5个成熟浆站的年采浆量在300吨左;广东已获批4个浆站(其中东源、廉江、遂溪已获得采浆许可证),另外还有6个浆站处于申请阶段;山西4个浆站(其中和顺、石楼、隰县已获得采浆许可证)有望在2017年获得采浆许可证;公司在广西、湖北、湖南、山东等省份也在申请浆站。公司的血制品以白蛋白和免疫球蛋白为主,凝血因子中的8因子和纤原处于研发过程中,随着产品陆续获批有望进一步提升血浆综合利用率和盈利能力,推动业绩持续增长。

    获批未采浆站数量可观,体量小采浆量弹性最大。

40元/股的收购价较其停牌前收盘价34.46元/股溢价16.08%。上海家化股票自9月22日起停牌,周一复牌,开盘即告涨停,报37.91元。

   
盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年EPS分别为0.37元、0.56元、0.86元,对应PE分别为84倍、55倍、36倍。公司摘帽持续推进,浆站拓展和盈利能力提升带来业绩高增长,且要约收购存在溢价套利空间。鉴于重大资产重组终止并在一个月内不继续提出,未来能否继续提出也未可知,考虑到该事项对公司当前面临的股权争夺可能会产生一定影响,且公司股权停牌多日后如复牌可能面临一定的价格波动风险。

   
17年H1广东双林新开采浆站3个,今年仍有两个浆站有开采预期,预期新增浆站4-5个;加上16年新增浆站3个,浆站增加十分明显。16年采浆量302吨(+10.7%),新浆站成熟放量之后,未来三年预计达到20%左右的复合增速。

根据公告,此次要约收购目的旨在进一步巩固中国平安在上海家化的控股地位,整合和优化中国平安旗下的产业资源配置,有效促进上市公司稳定发展,但要约收购不以终止上海家化上市地位为目的,上海家化将不会面临股权分布不具备上市条件的风险。

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